Der Vorstoß der EZB für eine Bankenunion zur Finanzierung von EU-Investitionen kollidiert mit Deutschlands fiskalischer Zurückhaltung und steigenden Bund-Renditen.

Europäische Banken sind stark und profitabel, aber ihre langfristige Wettbewerbsfähigkeit ist durch die Fragmentierung entlang nationaler Linien bedroht, so EZB-Direktoriumsmitglied Frank Elderson. Doch Banken vergeben rund 80 % ihrer Kredite an inländische Kreditnehmer, und weniger als 2 % der Einlagen werden in einem anderen Land gehalten. Diese Fragmentierung begrenzt die Fähigkeit des Sektors, den massiven Investitionsbedarf der EU zu finanzieren, der auf rund 1,2 Bio. € jährlich für grüne, digitale und Verteidigungsziele geschätzt wird.

Elderson argumentiert, dass die Vollendung der Bankenunion, einschließlich eines europäischen Einlagensicherungssystems, und die Förderung der Kapitalmarktintegration den Banken helfen würden, zu skalieren. Er weist die Idee zurück, dass eine Senkung der Kapitalanforderungen die Kreditvergabe ankurbeln würde, und stellt fest, dass es keine Beweise dafür gibt, dass die aktuellen Anforderungen die Kreditvergabe eingeschränkt haben.

Die internen Binnenmarkthürden bleiben hoch, mit Zolläquivalenten von rund 110 % für Dienstleistungen und über 60 % für Finanzdienstleistungen. Die EZB hat die Aufsicht bereits gestrafft: Die Bearbeitungszeiten für kapitalbezogene Entscheidungen sanken auf durchschnittlich weniger als 6 days, Vor-Ort-Inspektionen werden rund 10 % schneller abgeschlossen, und die Anforderungen an Datenpunkte wurden in Stresstests um 55 % und in kurzfristigen Übungen um 20 % reduziert. Diese Bemühungen zielen darauf ab, die regulatorische Belastung zu verringern, ohne die Standards zu senken.

Für Anleger in Staatsanleihen würde eine tiefere Integration wahrscheinlich die grenzüberschreitenden Kapitalströme erhöhen und die Anlegerbasis für Staatsanleihen verbreitern, was sich möglicherweise auf die Renditen auswirkt. Der jährliche Investitionsbedarf in Billionen Euro impliziert eine erhebliche öffentliche und private Finanzierung, was die Emission von Staatsanleihen erhöhen könnte. Einige argumentieren jedoch, dass das Finanzierungsproblem auf der Seite der Realwirtschaft liegt, mit unsicherer Nachfrage und einem Mangel an investierbaren Projekten.

Die Analyse beruht auf der Beobachtung, dass die Inflationserwartungen gut am Ziel verankert sind, das im Laufe der Jahrzehnte schrittweise gesenkt wurde.

Die Note verwendet das Quarterly Projection Model der SARB, um Ein-Standardabweichungs-Schocks auf Schlüsseltreiber – Rand, Öl, Lebensmittel, Lohnstückkosten, Strom und administrierte Preise – zu simulieren, und führt eine große Anzahl zufälliger Simulationen über einen Zehn-Quartals-Horizont durch. Ein Ein-Standardabweichungs-Schock auf den Rand ist eine 8,84 %-Veränderung des Wechselkurses, während ein 39,94 %-Ölpreisschock, der über drei Quartale anhält, etwa einen Prozentpunkt zur Gesamtinflation hinzufügen würde. Die Lebensmittelpreise tragen das größte Risiko: Ein Ein-Standardabweichungs-Schock von 2,93 % würde die Inflation um etwa zwei Drittel eines Prozentpunkts anheben. Um die Inflation um mehr als einen Prozentpunkt über das Ziel zu treiben, müsste der Rand um etwa 14 % abwerten, was mehr als anderthalb Standardabweichungen entspricht.

Kritiker stellen fest, dass die Inflationserwartungen sich als hartnäckig erweisen könnten und dass mehrere gleichzeitige Schocks die Inflation über die Bandbreite hinaus treiben könnten, aber die Wahrscheinlichkeiten des Modells deuten darauf hin, dass solche Ergebnisse unwahrscheinlich sind. Für die Anleihemärkte impliziert ein glaubwürdiges niedrigeres Ziel, dass die SARB eine straffere Politik ohne Glaubwürdigkeitsprämie beibehalten kann, was längerfristige Renditen stützt und die Inflationserwartungen über den mittleren Fristraum verankert.

Der Weg führt über eine schnellere Einführung von KI und Digitalisierung, mit einem Zwölf-Punkte-Papier. Der Ende 2025 gestartete Deutschlandfonds ist zentral: Er zielt darauf ab, 130 Mrd. € an Investitionen zu mobilisieren, unterstützt durch 30 Mrd. € an öffentlichen Mitteln und Garantien. Für die Anleihemärkte könnten der Umfang des Fonds und der Wachstumsimpuls die Bedenken hinsichtlich der fiskalischen Nachhaltigkeit mildern und die Bund-Kurve stützen.

Die Kabinettsentscheidung, Defizitbonds zur Finanzierung von Steuersenkungen auszuschließen, folgt der Kabinettsentscheidung vom 5. August und zielt darauf ab, das Marktvertrauen zu erhalten. Für JGB-Anleger signalisiert die Vermeidung neuer Defizitbonds fiskalische Zurückhaltung und könnte den Aufwärtsdruck auf langfristige Renditen begrenzen, selbst wenn die Bank of Japan strafft.

Die Renditen deutscher Bundesanleihen stiegen am 8. September erneut, wobei die Gesamtrendite 3,35 % erreichte, gegenüber 3,27 % Ende August und 2,58 % ein Jahr zuvor. Die 10-jährige Rendite erreichte 3,39 % und die 30-jährige 3,85 %, beide auf ihrem höchsten Stand im Berichtszeitraum. Der Anstieg von fast drei Vierteln eines Prozentpunkts über zwölf Monate spiegelt anhaltende Inflations- und Fiskalsorgen wider, treibt die Renditen längerer Laufzeiten nach oben und versteilt die Kurve. Für Anleiheinvestoren signalisiert dies anhaltenden Druck auf die Bewertungen deutscher Staatsanleihen, wobei die 10-jährige Rendite nun auf einem Niveau liegt, das seit 2011 nicht mehr gesehen wurde.